2023年9月1日 ，證監(jiān)會指導(dǎo)上海、深圳、北京證券交易所出臺了 《關(guān)于股票程序化交易報告工作有關(guān)事項的通知》（本文簡稱《報告通知》）和《關(guān)于加強程序化交易管理有關(guān)事項的通知》（本文簡稱《管理通知》）相關(guān)文件 ，自2023年10月9日起同步施行， 標(biāo)志著程序化交易報告制度和相關(guān)監(jiān)管安排的建立。

2024年4月12日 ，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（本文簡稱新“國九條”）。同日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見》，并且就就涉及發(fā)行監(jiān)管、上市公司監(jiān)管、證券公司監(jiān)管、交易監(jiān)管等6項規(guī)則草案公開征求意見，以配套新“國九條”的落地實施。其中 《證券市場程序化交易管理規(guī)定（試行）（征求意見稿）》（本文簡稱《程序化交易管理規(guī)定》）在總結(jié)前期監(jiān)管實踐基礎(chǔ)上，對程序化交易的報告制度、交易監(jiān)測和風(fēng)險管理、信息系統(tǒng)管理、監(jiān)督管理等做出了比較詳細(xì)的規(guī)定，并突出高頻交易作為監(jiān)管重點。

本次《程序化交易管理規(guī)定》的起草旨在促進(jìn)程序化交易規(guī)范發(fā)展，維護(hù)市場交易秩序和公平。具體來看有以下幾方面重點內(nèi)容。

一是建立報告管理制度 ，明確程序化交易投資者需要真實、準(zhǔn)確、完整、及時報告交易賬戶、交易策略、交易軟件等關(guān)鍵信息。 二是實行實時監(jiān)測 ，對于擾亂市場秩序、造成非正常沖擊的行為予以重點監(jiān)控，及時識別、管理涉嫌異常的行為，明確北向程序化交易應(yīng)按照內(nèi)外資一致的原則，納入報告管理，執(zhí)行交易監(jiān)控標(biāo)準(zhǔn)。 三是完善風(fēng)險防范管理機制 ，既要從交易指令、人為差錯等因素進(jìn)行審查，也要對程序化交易技術(shù)系統(tǒng)建立健全的驗證測試和應(yīng)急處置等管理機制。 四是對于高頻交易作出了額外的特別規(guī)定 。

綜合來看，《管理規(guī)定》圍繞加強監(jiān)管、防范風(fēng)險、維護(hù)市場穩(wěn)定的主線，延續(xù)了此前對于保護(hù)中小投資者權(quán)益、落實全鏈條監(jiān)管機制的理念，壓實了各條線的責(zé)任和義務(wù)，對于程序化交易的規(guī)范發(fā)展以及相關(guān)從業(yè)人員對于量化模型、交易策略的優(yōu)化方向都作出了重要的指導(dǎo)。有規(guī)可循、有矩可蹈下，量化行業(yè)會向更加積極、健康的方向發(fā)展。

高頻交易因為對市場容易造成短期沖擊，一直以來也是量化交易監(jiān)管體系中比較重視的一環(huán)。本次《程序化交易管理規(guī)定》中也專門設(shè)立了高頻交易特別規(guī)定章節(jié)。

具體來看，《程序化交易管理規(guī)定》明確了高頻交易的特征，基本延續(xù)了之前的監(jiān)管方向，主要是短時間內(nèi)申報、撤單的筆數(shù)、頻率較高和日內(nèi)申報、撤單的筆數(shù)較高的程序化交易。而作為本次重點之一的報告制度也對高頻交易作出了額外要求，除了滿足普通程序化交易的報告信息外，還需報告高頻交易系統(tǒng)服務(wù)器位置、系統(tǒng)測試報告和系統(tǒng)故障時的應(yīng)急方案。另一方面還提出了對高頻交易實施差異化收費的指導(dǎo)意見，一是適當(dāng)提高交易費用，二是收取撤單費等其他費用。前者主要還是基于對交易頻率的限制出發(fā)，后者則是為了防止異常交易影響正常市場秩序。最后還強調(diào)了對高頻交易行為的重點監(jiān)管和對高頻交易投資者異常交易行為的從嚴(yán)管理。

從《程序化交易管理規(guī)定》的內(nèi)容中可以看出，對高頻交易的監(jiān)管重點依然旨在完善高頻交易監(jiān)管體系、規(guī)范高頻交易相關(guān)環(huán)節(jié)，維護(hù)市場穩(wěn)定，并非要禁止高頻交易行為?！冻绦蚧灰坠芾硪?guī)定》主要針對以下高頻交易行為，一是短時間或日內(nèi)申報、撤單的筆數(shù)、頻率達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)；二是利用高頻掛撤單等行為制造虛假信號；三是短時間內(nèi)集中成交，對多只證券或市場整體造成非正常沖擊。結(jié)合2023年《報告通知》中對“以減少大額訂單對市場沖擊或者保障不同投資組合交易公平性為目的，在交易環(huán)節(jié)按照設(shè)定的拆單算法自動執(zhí)行交易指令”的行為進(jìn)行了豁免，可以說明監(jiān)管對于正常范圍內(nèi)的高頻交易并未過多限制。

對私募基金的策略來看， 我們在2023年9月10日發(fā)布的報告《以規(guī)矩守方圓，程序化交易監(jiān)管邁上新臺階》中測算過手續(xù)費對高頻交易的影響 ，本次《程序化交易管理規(guī)定》新提出了可能對高頻交易進(jìn)行差異化收費，或?qū)Ω哳l策略的收益表現(xiàn)有一定影響。我們按高頻策略年化雙邊換手率200倍測算，假設(shè)交易所對于高頻交易買賣一方收取額外交易費用，理論上策略會受到明顯影響。但是從2023年8月證券交易印花稅減半征收前后高頻策略相對一般指增策略的實際超額變化可以看到， 手續(xù)費變化對超額收益的實際影響距離理論值相差較大，影響收益表現(xiàn)的因素主要還是市場交易結(jié)構(gòu)。因此初步估計交易費用的小幅提升不會顯著削弱高頻策略產(chǎn)品的收益率，管理人會根據(jù)費用的變化調(diào)整量化模型以實現(xiàn)期望收益最大化。

《程序化交易管理規(guī)定》對市場定價、投資者權(quán)益保護(hù)、監(jiān)管落地、管理人策略開發(fā)等方面均有不同程度的影響。

市場定價： 對部分機構(gòu)快速報單撤單，甚至以此進(jìn)行“幌騙”的行為進(jìn)行明令禁止，可以提高市場價格信號的有效性。此外對可能造成市場異常的大筆、連續(xù)、密集申報成交進(jìn)行監(jiān)控和限制，有利于平抑市場波動。

投資者權(quán)益保護(hù) ：壓縮了程序化交易尤其是高頻交易相對中小投資者的信息和速度優(yōu)勢，目前A股市場參與者仍以散戶為主，機構(gòu)化程度的進(jìn)一步發(fā)展任重道遠(yuǎn)，保護(hù)中小投資者權(quán)益對維持A股市場活力而言十分關(guān)鍵。

監(jiān)管落地 ：建立交易報告和交易監(jiān)控制度，明確證券公司客戶管理和機構(gòu)合規(guī)風(fēng)控職責(zé)，完善信息系統(tǒng)管理方法，建立突發(fā)事件處置方案，有助于對程序化交易進(jìn)行統(tǒng)籌監(jiān)管，打通相關(guān)政策的落地通道。

管理人策略開發(fā)： 對高頻交易實施差異化收費將對相關(guān)策略的市場容量和收益情況造成一定影響，而且結(jié)合新“國九條”對上市公司的分紅要求和退市安排，過去量化選股過度市值下沉的做法難以持續(xù)。降低交易頻率，選股市值上浮，向基本面方法傾斜可能是量化管理人未來的整體趨勢。

本報告涉及私募基金相關(guān)內(nèi)容，若您非合格投資者，請勿閱讀本報告。

本報告所載的信息均來源于已公開信息，但本公司對這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作保證。

本報告部分結(jié)論依賴研究假設(shè)和估算方法，可能產(chǎn)生一定分析偏差。

本文來自：華寶證券2024年4月15日發(fā)布的證券研究報告《配套新“國九條”，再提程序化交易— — 〈 證券市場程序化交易管理規(guī)定（試行）（征求意見稿） 〉 點 評》