焦煤價(jià)格到底了嗎？

本 期匯報(bào)以下觀點(diǎn)：

1. 焦煤價(jià)格到底，價(jià)格的反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)可能可以更樂觀：庫(kù)存極低，進(jìn)口不增，鋼鐵建材量?jī)r(jià)齊升，產(chǎn)業(yè)鏈漲價(jià)在眼前

2. 動(dòng)力煤：底部預(yù)計(jì)就在4月下旬，800元/噸底部?jī)r(jià)格判斷不改

3. 新國(guó)九條，迎接紅利投資大時(shí)代，是“時(shí)代的煤炭”

1. 焦煤價(jià)格到底，價(jià)格的反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)可能可以更樂觀：庫(kù)存極低，進(jìn)口不增，鋼鐵建材量?jī)r(jià)齊升，產(chǎn)業(yè)鏈漲價(jià)在眼前

我們看到黑色產(chǎn)業(yè)鏈本周強(qiáng)勢(shì)的反彈，不僅是股票端，期貨端的反應(yīng)其實(shí)更加明顯。背后最直觀的是鋼鐵需求的恢復(fù)，量?jī)r(jià)齊升的出現(xiàn)，而這對(duì)于鋼鐵原材料端來說，鋼鐵的議價(jià)能力或變相減弱，產(chǎn)業(yè)鏈年初以來價(jià)格下跌或即將結(jié)束。對(duì)于焦煤端，2023年價(jià)格的“V型”反轉(zhuǎn)還在眼前，3月進(jìn)口量的明確回落，當(dāng)前極低的產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存，在價(jià)格底部的脆弱的供需結(jié)構(gòu)，供需兩端的變化可能都將迎來價(jià)格的V型反轉(zhuǎn)，我們現(xiàn)在甚至可以更樂觀一些， 全年焦煤價(jià)格高點(diǎn)可能比2023年更高。

1.1 一切源于需求，鋼鐵水泥本周掀起漲價(jià)，量?jī)r(jià)齊升已經(jīng)驗(yàn)證3月是需求底

本周鋼鐵螺紋、熱卷價(jià)格恢復(fù)70-100元/噸的漲價(jià)，鐵水量提升至225萬(wàn)噸/天；同時(shí) 建材水泥本周出貨量環(huán)比大幅度提升5個(gè)百分點(diǎn) ，在出貨量提升帶動(dòng)下華東熟料及水泥價(jià)格上漲30元/噸，是2024年以來的首次價(jià)格提漲，背后預(yù)示著經(jīng)濟(jì)需求的環(huán)比抬升。 我們認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期一致悲觀，但是極致的悲觀＝不會(huì)低于預(yù)期，并且站在4月的角度再談?wù)撔枨蟛缓?，已?jīng)是事實(shí)，我們需要重點(diǎn)觀察邊際變化，而不是一味強(qiáng)調(diào)需求不好。     

圖：本周水泥出貨量環(huán)比大幅提升5個(gè)百分點(diǎn)，也帶動(dòng)了水泥2024年以來第一次漲價(jià)     

我們認(rèn)為鋼鐵與建材是宏觀經(jīng)濟(jì)最直接的中觀數(shù)據(jù)反應(yīng) ，從地產(chǎn)來看1-2月地產(chǎn)投資下降9%，與鋼鐵與水泥關(guān)聯(lián)度最大的新開工下滑30%，如果全年按照30%的新開工下滑量去看，全年新開工面積將從2023年的9.5億平下降至6.7億平。雖然市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)新開工底部到底是6億還是5億仍有爭(zhēng)議，但是不可否認(rèn)的一是國(guó)內(nèi)新開工已經(jīng)從19年的22億平快速下降至今年可能的不到7億平，降幅達(dá)到70%，站在當(dāng)前位置繼續(xù)看斷崖式下跌可能性較小。我們也注意到23H2  100城拿地已經(jīng)較23H1提升近30%，預(yù)示著新開工24年后續(xù)的降幅有望在拿地帶動(dòng)下降幅收窄， 24年全年新開工超越30%下降幅度目前看可能性也不大。

而基建3月屬于老項(xiàng)目受到化債限制導(dǎo)致施工暫停（全國(guó)12個(gè)省份），而專項(xiàng)債對(duì)應(yīng)的新項(xiàng)目尚需找項(xiàng)目-招標(biāo)-發(fā)貨落地，也無(wú)新項(xiàng)目提供的實(shí)物工作量，中期視角看需求最差就是老項(xiàng)目不給干，新項(xiàng)目沒有。            

所以從4月鋼鐵及建材的發(fā)貨端確實(shí)觀察到了需求的環(huán)比抬升，無(wú)需對(duì)于需求過分悲觀！

圖：2023H2 100城成交土地規(guī)劃建筑面積是23H1的1.3倍，理應(yīng)對(duì)應(yīng)后續(xù)新開工需求體量環(huán)比回升（萬(wàn)平方米）

1.2 去年焦煤的“V型反轉(zhuǎn)”有什么樣的參考意義？

我們復(fù)盤2023年焦煤價(jià)格的“V型”反轉(zhuǎn)：

如何大幅下跌：情緒急轉(zhuǎn)直下，去庫(kù)+進(jìn)口大增

來源于金三銀四需求的低于預(yù)期，導(dǎo)致焦煤下游焦化企業(yè)及鋼廠態(tài)度轉(zhuǎn)為悲觀并且快速去庫(kù)，并且將庫(kù)存保持在遠(yuǎn)低于歷史平均的水平（見下圖），原本的庫(kù)存變做現(xiàn)貨沖擊市場(chǎng)。與此同時(shí)，2023年蒙煤進(jìn)口量大幅度攀升，1-5月蒙煤進(jìn)口超過1800萬(wàn)噸，同比大漲254%，也給市場(chǎng)的信心造成巨大壓力。受市場(chǎng)情緒急轉(zhuǎn)直下和去庫(kù)及進(jìn)口量大增影響，焦煤價(jià)格從年初2500-2700元/噸快速跌至1700元/噸左右附近。     

如何“V型”反轉(zhuǎn)：極致的悲觀對(duì)應(yīng)極低的庫(kù)存，其實(shí)是做多信號(hào)；7月鋼鐵需求大幅度回升，焦煤安監(jiān)限制產(chǎn)量，供需扭轉(zhuǎn)

我們認(rèn)為2023年6月隨著不斷調(diào)降需求預(yù)期與進(jìn)口蒙煤的沖擊，市場(chǎng)信心打至谷底，但極致的悲觀預(yù)期對(duì)應(yīng)的6月歷史低位的庫(kù)存水平，跟股票其實(shí)類似 “滿倉(cāng)滿融繼續(xù)看多，不會(huì)拉升股價(jià)；全部人都是空倉(cāng)看空，其實(shí)是做多的信號(hào)”。 進(jìn)入到7月粗鋼產(chǎn)量受出口等需求拉動(dòng)，單月同比增長(zhǎng)12%，補(bǔ)庫(kù)的需求疊加需求的抬升，力度超過市場(chǎng)預(yù)期；而焦煤供給端的安全生產(chǎn)事故頻發(fā)影響6月產(chǎn)量下滑6%，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)即使進(jìn)口量大漲但仍難以滿足需求，供需關(guān)系180度扭轉(zhuǎn)，焦煤價(jià)格開啟了“V型”反轉(zhuǎn)。

圖：中國(guó):庫(kù)存:煉焦煤:國(guó)內(nèi)樣本鋼廠(247家)（萬(wàn)噸）

圖：中國(guó):庫(kù)存:煉焦煤:國(guó)內(nèi)獨(dú)立焦化廠(230家)（萬(wàn)噸）

1.3 焦煤后續(xù)走勢(shì)怎么判斷：產(chǎn)業(yè)鏈漲價(jià)近在眼前，2024H2價(jià)格或突破2023年高點(diǎn)

受年初以來連續(xù)八輪降價(jià)影響，目前焦化廠、鋼廠和港口的焦炭庫(kù)存都處于2010年以來最低水平；同時(shí)焦煤庫(kù)存鋼廠及獨(dú)立焦化企業(yè)端均明顯低于2023年6月最低的水平， 目前市場(chǎng)“空倉(cāng)”的情況更加徹底 。     

而對(duì)于后續(xù)價(jià)格的判斷，需求的假設(shè)其實(shí)不用太多 ：在3月基建+地產(chǎn)需求偏極值背景下，鐵水產(chǎn)量還是維持了220萬(wàn)噸/天的水平（目前回升至225萬(wàn)噸/天），而我們回顧23年焦煤價(jià)格漲至2500元/噸的需求背景，鐵水產(chǎn)量在240-250萬(wàn)噸，也就是較目前最差的需求水平高10%左右。

供給2024年是確定性減少： 1-2月全國(guó)煉焦煤產(chǎn)量近7000萬(wàn)噸，同比下降700萬(wàn)噸，降幅達(dá)9%，核心產(chǎn)區(qū)山西安監(jiān)政策基本覆蓋全年，安全生產(chǎn)成為當(dāng)前第一要?jiǎng)?wù)。同時(shí)剛剛公布的3月進(jìn)口數(shù)據(jù)，3月進(jìn)口量4138萬(wàn)噸，同比基本維持平穩(wěn)，增速相較1-2月的23%增長(zhǎng)大幅度回落，整體進(jìn)口量判斷全年也難有增量。從整體供給看，收縮態(tài)勢(shì)已經(jīng)較為明確。

價(jià)格判斷：據(jù)悉山西地區(qū)焦煤采購(gòu)價(jià)已有50-80元的上漲，焦炭預(yù)計(jì)下周開始提漲第一輪100元，整體的產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格拐點(diǎn)就在眼前。并且當(dāng)前極度悲觀的預(yù)期+更低的庫(kù)存，未來供給或者需求帶來的價(jià)格催化可能比2023年要更強(qiáng)，我們看好24Q4焦煤價(jià)格超越23年高點(diǎn)。

圖：當(dāng)前焦煤庫(kù)存在鋼廠及獨(dú)立焦化企業(yè)端都明顯低于2023年6月最低的時(shí)候（萬(wàn)噸）

表：3月公布進(jìn)口煤基本開始持平23年，全年預(yù)計(jì)總進(jìn)口量難有增量

2. 動(dòng)力煤：底部預(yù)計(jì)就在4月下旬，800元/噸底部?jī)r(jià)格判斷不改

本周黃驊港5500k價(jià)格環(huán)比下跌1元/噸至816元/噸，整體價(jià)格降速開始趨緩，并且周三后價(jià)格基本已經(jīng)開始穩(wěn)定，周五已經(jīng)陸續(xù)出現(xiàn)港口低卡煤炭漲價(jià)的情況，或預(yù)示著 整體動(dòng)力煤的價(jià)格底部也已經(jīng)不遠(yuǎn)。 我們認(rèn)為4月 大秦線進(jìn)入檢修，并且山西開展 煤礦隱蔽致災(zāi)因素普查治理專項(xiàng)排查整治，疊加進(jìn)口煤的沖擊壓力消除，4月整體供給有望略有收縮；而伴隨著鋼鐵、建材發(fā)貨量的明顯恢復(fù)，預(yù)計(jì)動(dòng)力煤價(jià)探底將逐步清晰， 繼續(xù)維持4月底煤炭底部探明，800元/噸以上價(jià)格底的判斷。  

3. 新國(guó)九條，迎接紅利投資大時(shí)代，是“時(shí)代的煤炭”

周五國(guó)務(wù)院就印發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，也稱國(guó)九條。其中有關(guān)分紅涉及：

1）“明確上市時(shí)要披露分紅政策。將上市前突擊“清倉(cāng)式”分紅等情形納入發(fā)行上市負(fù)面清單。”

2）“強(qiáng)化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管。對(duì)多年未分紅或分紅比例偏低的公司，限制大股東減持、實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示。加大對(duì)分紅優(yōu)質(zhì)公司的激勵(lì)力度，多措并舉推動(dòng)提高股息率。增強(qiáng)分紅穩(wěn)定性、持續(xù)性和可預(yù)期性，推動(dòng)一年多次分紅、預(yù)分紅、春節(jié)前分紅?！?

3）“優(yōu)化保險(xiǎn)資金權(quán)益投資政策環(huán)境，落實(shí)并完善國(guó)有保險(xiǎn)公司績(jī)效評(píng)價(jià)辦法，更好鼓勵(lì)開展長(zhǎng)期權(quán)益投資。完善保險(xiǎn)資金權(quán)益投資監(jiān)管制度，優(yōu)化上市保險(xiǎn)公司信息披露要求。

尤其是第三點(diǎn)，完善險(xiǎn)資績(jī)效考評(píng)辦法，讓其更放心的投資“紅利”資產(chǎn)。 我們認(rèn)為這不僅是低利率市場(chǎng)環(huán)境下投資方法論的變化，國(guó)九條也顯示出是政策引導(dǎo)的方向，迎接紅利資產(chǎn)大時(shí)代，煤炭將成為”時(shí)代的煤炭“！